فروش بلوک مدیریتی شفادارو در بورس، همزمان ۳ مسئله مالکیت، تأمین مالی و نظارت دارویی را پیش روی بازار سرمایه و شبکه بانکی قرار داده است
جوان آنلاین: واگذاری بلوک مدیریتی شفادارو را باید فراتر از یک معامله در بازار سرمایه دانست، زیرا خروج یک بانک از مالکیت بنگاه سرمایه‌گذاری، هم به نحوه استفاده از منابع آزادشده مربوط می‌شود و هم به کیفیت فرآیند کشف قیمت و آینده نظارت بر صنعت دارو ارتباط پیدا می‌کند، عرضه ۹۰.۵۲۹ درصدی سهام شفادارو در بورس تهران را از همین زاویه می‌توان بررسی کرد که فرصتی فراهم می‌کند تا بخشی از دارایی‌هایی که در ساختار سرمایه‌گذاری بانکی قرار گرفته‌اند، به منابع قابل استفاده در فعالیت اصلی بانک تبدیل شوند، در عین حال معامله بورسی، قیمت‌گذاری و رقابت را در معرض قواعد بازار قرار می‌دهد و تغییر مالکیت نیز به معنای تغییر در مسئولیت‌های حاکمیتی حوزه دارو نخواهد بود.
واگذاری سهام شرکت‌های زیرمجموعه بانک‌ها در ظاهر یک رویداد بورسی است، اما اثر اقتصادی آن فراتر از تابلوی معاملات می‌رود، زیرا بانک تجاری آن وقت می‌تواند بیشترین کارکرد را برای اقتصاد داشته باشد که منابع خود را در تجهیز سپرده‌ها، تخصیص اعتبار و تأمین مالی فعالیت‌های اقتصادی به کار بگیرد و قاعدتاً هرچه بخشی از سرمایه در دارایی‌های بنگاه‌داری باقی بماند، ظرفیت بالقوه بانک برای ایفای همین نقش محدودتر می‌شود، از این زاویه عرضه بلوک مدیریتی شفادارو را باید در چارچوب بحث بزرگ‌تری درباره نسبت بانک و بنگاه‌داری بررسی کرد.
بانک ملی ایران اعلام کرده است که ۹۰.۵۲۹ درصد سهام شفادارو را در بورس عرضه می‌کند که مالکیت و کنترل مدیریتی شرکت را در معرض انتقال قرار می‌دهد. به باور کارشناسان، جایگاه چنین تصمیمی آن است که معامله درباره بخشی کوچک و غیرکنترلی از سهام نیست و خریدار در صورت نهایی شدن معامله، با یک دارایی مدیریتی مواجه خواهد بود که امکان اثرگذاری بر راهبرد و اداره شرکت را فراهم می‌کند، بنابراین ارزش اقتصادی عرضه فقط در تعداد سهم فروخته‌شده خلاصه نمی‌شود و باید اثر آن بر ساختار مالکیت، مدیریت و منابع آزادشده را هم در نظر گرفت.
در یک معامله بورسی، قیمت نهایی از دل رقابت خریداران شکل می‌گیرد و همین ویژگی، تفاوت اساسی میان فروش از مسیر بازار سرمایه و واگذاری مستقیم را ایجاد می‌کند و قیمت پایه هرقدر هم که از سوی کارشناسان و مراجع ذی‌صلاح تعیین شود، در نهایت رفتار متقاضیان و سطح رقابت است که ارزش معامله را مشخص می‌کند، بنابراین وقتی یک دارایی بزرگ در بورس عرضه می‌شود، مسیر کشف قیمت برای بازار قابل‌مشاهده است و اطلاعات معامله نیز در چارچوب مقررات بازار سرمایه منتشر می‌شود.
این سازوکار برای دارایی‌های متعلق به بانک‌ها اهمیت بیشتری دارد، زیرا بانک به سپرده‌گذاران، سهامداران و نهاد‌های ناظر پاسخگو است و واگذاری یک دارایی بزرگ نمی‌تواند صرفاً بر مبنای توافق میان دو طرف انجام شود، عرضه در بورس، قیمت‌گذاری کارشناسی، شرایط اعلام‌شده معامله و رقابت متقاضیان، مجموعه‌ای از کنترل‌های بیرونی را وارد فرآیند می‌کند و همین لایه‌های نظارتی، امکان بررسی عمومی معامله را افزایش می‌دهد.
شفافیت البته به معنای بی‌نیازی از بررسی نیست، بازار سرمایه نیز مانند هر بازار دیگری به اطلاعات دقیق، افشای به‌موقع و ارزیابی مستقل نیاز دارد و سرمایه‌گذار باید بداند شرکت چه دارایی‌هایی در اختیار دارد و سودآوری آن چگونه است و مهم‌تر از آن بدهی‌ها و تعهداتش چه وضعیتی دارند و ارزش روز پرتفوی آن چقدر است، در مورد یک شرکت سرمایه‌گذاری مانند شفادارو، کیفیت دارایی‌های زیرمجموعه و فاصله ارزش دفتری و ارزش روز نیز در تحلیل قیمت اهمیت پیدا می‌کند، به همین دلیل شفافیت واقعی آن زمان خواهد بود که اطلاعات قابل اتکا در اختیار همه متقاضیان قرار داشته باشد.
از سوی دیگر، خروج بانک از مالکیت یک بنگاه نباید صرفاً با رقم فروش سنجیده شود بنابراین نکته مهم‌تر این است که منابع حاصل از معامله پس از واگذاری چه سرنوشتی پیدا می‌کنند، اگر سرمایه آزادشده دوباره در دارایی‌های غیرمرتبط با فعالیت اصلی بانک قرار گیرد، اثر اصلاحی واگذاری محدود خواهد شد، اما اگر منابع به تقویت توان اعتباری بانک و تأمین مالی مشتریان اختصاص پیدا کند، معامله از یک فروش دارایی فراتر می‌رود و به بخشی از فرآیند اصلاح تخصیص منابع تبدیل می‌شود.
بانک‌ها در اقتصاد کشورمان یکی از اصلی‌ترین کانال‌های تأمین مالی هستند و بخش بزرگی از سرمایه‌گذاری بنگاه‌ها، خرید مسکن خانوارها، تأمین سرمایه در گردش و طرح‌های اشتغال از مسیر تسهیلات بانکی عبور می‌کند، بنابراین منابعی که از دارایی‌های غیرعملیاتی آزاد می‌شود، در صورت تخصیص درست، ظرفیت بیشتری برای گردش در اقتصاد ایجاد می‌کند، البته این رابطه مکانیکی نیست و نمی‌توان بدون مشاهده صورت‌های مالی بانک گفت کل وجه معامله بلافاصله به تسهیلات تبدیل خواهد شد، زیرا منابع حاصل از فروش ابتدا در ساختار مالی بانک قرار می‌گیرد و نحوه مصرف آن تابع الزامات سرمایه‌ای، نقدینگی، مقررات و تصمیمات اعتباری خواهد بود.
با وجود این ملاحظه، منطق اقتصادی واگذاری مشخص است و بانکی که دارایی‌های غیرمرتبط با مأموریت اصلی خود را کاهش دهد، امکان تمرکز بیشتر بر واسطه‌گری مالی پیدا می‌کند و هزینه مدیریت بنگاه‌های متعدد نیز کاهش می‌یابد و البته بخشی از پیچیدگی ناشی از حضور بانک در فعالیت‌های غیرمالی کنار گذاشته می‌شود بنابراین نتیجه مطلوب زمانی حاصل می‌شود که منابع آزادشده در زنجیره تأمین مالی تولید، اشتغال و نیاز‌های اعتباری خانوارها به کار گرفته شود.
این موضوع در مورد بانک ملی نیز صدق پیدا می‌کند، زیرا مقیاس فعالیت این بانک باعث می‌شود تغییر در ترکیب دارایی‌های آن فقط یک تصمیم داخلی نباشد و اثر آن در بازار اعتبار نیز دیده شود و طبعاً هرچه ترازنامه یک بانک از دارایی‌های غیرمولد یا کم‌ارتباط با مأموریت بانکی فاصله بگیرد، امکان مدیریت متمرکزتر منابع و ارزیابی دقیق‌تر بازدهی فعالیت‌های اصلی افزایش پیدا می‌کند، البته تحقق این هدف به سیاست اعتباری بانک پس از واگذاری نیز وابسته است و فروش به خودی خود تضمین‌کننده افزایش تسهیلات نیست. شفادارو از طرف دیگر در صنعتی فعالیت می‌کند که حساسیت آن با بسیاری از بنگاه‌های دیگر تفاوت دارد چراکه دارو کالای عادی مصرفی نیست و تولید، توزیع، قیمت‌گذاری و عرضه آن تحت مجموعه‌ای از مقررات تخصصی انجام می‌شود، از همین رو تغییر مالکیت شرکت یا تغییر سهامدار عمده نباید با تغییر در مسئولیت‌های حاکمیتی حوزه سلامت اشتباه گرفته شود.
مالک جدید هر شرکت دارویی همچنان در چارچوب مجوز‌های قانونی فعالیت خواهد کرد، قیمت داروها، استاندارد‌های تولید، الزامات ثبت و عرضه، کیفیت محصولات، ضوابط توزیع و نظارت بر زنجیره تأمین در حوزه صلاحیت نهاد‌های تخصصی باقی می‌ماند، بنابراین انتقال مالکیت شفادارو به بخش خصوصی یا هر سرمایه‌گذار جدید، به معنای آزاد شدن شرکت از مقررات دارویی نیست و خطوط اصلی سیاست‌گذاری سلامت همچنان توسط دولت و نهاد‌های تخصصی دنبال می‌شود.
این تفکیک برای افکار عمومی حتماً مهم است، زیرا گاهی در بحث خصوصی‌سازی، تغییر مالکیت با کاهش نظارت اشتباه گرفته می‌شود، در حالی که در صنایع حساس، مالکیت خصوصی و نظارت عمومی می‌توانند همزمان وجود داشته باشند و دولت از طریق سازمان غذا و دارو و وزارت بهداشت بر بخش‌هایی از زنجیره دارویی نظارت می‌کند و مالک شرکت نیز باید فعالیت خود را در همان چارچوب ادامه دهد.
مسئله مهم دیگر، قیمت‌گذاری دارو است به طوری که شرکت دارویی نمی‌تواند صرفاً بر اساس تصمیم تجاری خود قیمت همه محصولات را تعیین کند و تغییر سهامدار عمده، سازوکار قیمت‌گذاری را از بین نمی‌برد، در نتیجه اگر خریدار جدید برای افزایش بهره‌وری، توسعه تولید یا اصلاح ساختار مالی شرکت برنامه‌ای داشته باشد، اجرای آن باید با الزامات قانونی حوزه سلامت سازگار باشد.
همین موضوع باعث می‌شود واگذاری شفادارو دو وجه متفاوت داشته باشد، در وجه مالی، مالکیت و مدیریت سرمایه‌گذاری تغییر می‌کند و در وجه حاکمیتی، قواعد صنعت دارو پابرجا می‌ماند، این تفکیک کمک می‌کند بحث واگذاری از دوگانه ساده خصوصی‌سازی یا دولتی‌ماندن خارج شود و نقش هر نهاد در ساختار جدید مشخص بماند.
واگذاری شفادارو بیش از یک معامله بورسی است
برای ارزیابی موفقیت چنین معامله‌ای، چند شاخص باید همزمان دیده شود، نخست اینکه آیا بلوک مدیریتی با قیمت منصفانه و در فرآیندی رقابتی واگذار شده است، دوم اینکه منابع حاصل از فروش چه اثری بر ساختار مالی بانک دارد و سوم اینکه شرکت پس از تغییر مالکیت چه مسیری را در صنعت دارو طی می‌کند، پاسخ به این سه نکته، ارزش اقتصادی واگذاری را بهتر از حجم تبلیغات پیرامون معامله مشخص خواهد کرد. سابقه عرضه قبلی شفادارو نیز اهمیت این موضوع را بیشتر می‌کند، در عرضه پیشین رقابت بر سر بلوک شکل گرفت و قیمت پیشنهادی تا سطح بالایی افزایش یافت، اما معامله در نهایت به دلیل انجام نشدن تعهدات پرداخت در مهلت مقرر نهایی نشد، این تجربه نشان می‌دهد فاصله قیمت پیشنهادی و معامله قطعی بسیار مهم است و موفقیت یک عرضه وقتی محقق می‌شود که خریدار علاوه بر ورود به رقابت، توان انجام تعهدات مالی را نیز داشته باشد.
عرضه دوباره، از همین جهت یک فرصت برای بازار سرمایه نیز محسوب می‌شود و متقاضیان باید ارزش دارایی‌های شرکت، سودآوری، چشم‌انداز صنعت دارو و الزامات تأمین مالی معامله را کنار یکدیگر قرار دهند و تصمیم بگیرند که چه قیمتی برای یک بلوک کنترلی منطقی است، بانک فروشنده نیز در نهایت با نتیجه رقابت بازار مواجه خواهد شد و این ویژگی، فاصله قیمت اداری و ارزش کشف‌شده در بازار را کاهش می‌دهد. برای بانک، بخش مهم ماجرا پس از فروش آغاز می‌شود و اگر منابع معامله صرف تقویت فعالیت اعتباری شود، خروج از بنگاه‌داری اثر ملموس‌تری بر اقتصاد خواهد داشت، تسهیلات سرمایه در گردش برای واحد‌های تولیدی، تأمین مالی پروژه‌های اشتغال‌زا و پاسخگویی به بخشی از نیاز‌های اعتباری خانوارها، حوزه‌هایی هستند که بانک می‌تواند منابع خود را به آنها منتقل کند، اما هر یک از این حوزه‌ها نیز نیازمند اعتبارسنجی، مدیریت ریسک و تخصیص دقیق منابع است. طبعاً تولیدکننده‌ای که سرمایه در گردش ندارد، لزوماً با افزایش یکباره تسهیلات به بنگاه موفق تبدیل نمی‌شود و خانواری که اعتبار دریافت می‌کند نیز الزاماً از فشار مالی خارج نخواهد شد لذا کیفیت تخصیص مهم است بنابراین اگر هدف از فروش دارایی‌های غیرعملیاتی تقویت قدرت تسهیلات‌دهی است، شاخص‌هایی مانند نسبت مطالبات غیرجاری، کیفیت پرتفوی تسهیلات، سهم تسهیلات تولید و هزینه تجهیز منابع نیز باید در ارزیابی عملکرد پس از واگذاری دیده شوند.
در چنین چارچوبی، واگذاری شفا می‌تواند یک علامت درباره جهت حرکت ترازنامه بانک باشد و کاهش مالکیت مستقیم در بنگاه‌ها، تمرکز بیشتر بر عملیات بانکی و انتقال منابع به فعالیت اعتباری، سه حلقه‌ای هستند که در صورت اتصال به یکدیگر، اثر اقتصادی معامله را افزایش می‌دهند، در غیر این صورت واگذاری فقط به تغییر نام مالک در ساختار سهامداری محدود خواهد شد.
پول آزادشده وقتی مهم است که به اقتصاد برگردد
بخش مهم دیگری از بحث به مردم مربوط می‌شود چراکه اعتبار بانکی وقتی برای خانوار ارزش دارد که دسترسی به آن با هزینه و ریسک قابل تحمل همراه باشد، بنابراین منابع آزادشده از واگذاری‌ها می‌توانند در صورت تخصیص صحیح، ظرفیت بانک را برای پاسخگویی به نیاز‌های اعتباری افزایش دهند، اما استفاده از منابع باید با توان بازپرداخت مشتری و سیاست‌های کنترل ریسک همراه باشد تا افزایش تسهیلات به رشد مطالبات معوق منجر نشود.
در بخش مسکن نیز نقش بانک‌ها فقط به پرداخت وام خرید محدود نیست و تأمین مالی ساخت، تکمیل پروژه‌ها و سرمایه در گردش زنجیره ساختمان نیز به منابع بانکی نیاز دارد، از این منظر، منابعی که از دارایی‌های غیرمرتبط با فعالیت بانکی آزاد می‌شود، در صورت مدیریت صحیح می‌تواند در چند بخش مختلف اقتصاد گردش کند و اثر آن فقط در ترازنامه بانک باقی نماند. همزمان، خروج از بنگاه‌داری باید با حفظ ارزش دارایی انجام شود، فروش سریع یک شرکت با قیمتی پایین‌تر از ارزش اقتصادی آن لزوماً سیاست موفقی نیست، همان‌طور که نگهداری طولانی‌مدت دارایی صرفاً به امید افزایش قیمت آینده نیز هزینه فرصت دارد لکن تصمیم درست جایی شکل می‌گیرد که قیمت، زمان فروش، وضعیت بازار، نیاز بانک به نقدینگی و چشم‌انداز دارایی در کنار هم سنجیده شوند.
بازار سرمایه در این نقطه یک مزیت مهم دارد، چون فرآیند معامله را در معرض دید فعالان اقتصادی قرار می‌دهد و اطلاعات عرضه منتشر می‌شود و مهم‌تر اینکه شرایط معامله مشخص است و متقاضیان واجد شرایط امکان رقابت دارند، همین ساختار، امکان ارزیابی بعدی معامله را نیز فراهم می‌کند و هرچه اطلاعات کامل‌تر باشد، تحلیلگران و سهامداران راحت‌تر می‌توانند درباره ارزش‌گذاری و نتیجه واگذاری قضاوت کنند.
شفافیت البته نباید به یک شعار محدود شود، انتشار اطلاعات مالکیت، قیمت پایه، شرایط پرداخت و نتیجه نهایی معامله باید به گونه‌ای باشد که مسیر دارایی از مرحله تصمیم به فروش تا انتقال مالکیت قابل پیگیری باشد، در مورد منابع حاصل از فروش نیز هرچه گزارش‌دهی شفاف‌تر باشد، امکان سنجش اینکه سیاست خروج از بنگاه‌داری چه اثری بر عملکرد بانکی گذاشته بیشتر خواهد شد.
شفادارو در نهایت یک دارایی است و نحوه واگذاری آن حتماً مهم است و می‌تواند نشان دهد نقش بانک در اقتصاد را به خوبی ترسیم کند که می‌تواند از مالکیت بنگاه فاصله بگیرد و منابع خود را به سمت واسطه‌گری مالی هدایت کند؛ بنابراین با این واگذاری تلاش می‌شود سرمایه از یک فعالیت مالکانه به یک فعالیت تأمین مالی منتقل شود و تفاوت این دو الگو برای اقتصاد در گردش منابع و تعداد فعالیت‌هایی که می‌توانند از آن استفاده کنند دیده می‌شود.
البته نتیجه نهایی را باید پس از انجام معامله و مشاهده عملکرد مالی بانک و شرکت ارزیابی کرد، پیش از آن نمی‌توان مبلغ نهایی فروش، میزان نقدینگی آزادشده یا اثر آن بر تسهیلات را قطعی دانست، اما می‌توان درباره جهت اقتصادی تصمیم قضاوت کرد، کاهش تمرکز بانک بر بنگاه‌داری، استفاده از سازوکار رقابتی بورس و باقی ماندن نظارت تخصصی بر صنعت دارو، سه ضلع اصلی این واگذاری را شکل می‌دهند و اگر این سه ضلع درست عمل کنند، واگذاری شفادارو از یک خبر بورسی فراتر می‌رود و منابعی که در یک ساختار سرمایه‌گذاری قرار گرفته بود، امکان ورود به چرخه تأمین مالی را پیدا می‌کند.